香农芯创营收破千亿背后的分销困境：第三季度利润环比负增长，股价较高点已回撤65%

存储芯片仍在涨价的趋势中，存储分销龙头香农芯创却率先出现了利润的“负增长”。

前三季度，香农芯创收入首次突破千亿规模，归母净利润达到53.4亿元，据Wind数据，“存储芯片指数成分”中已有12家上市公司完成三季报披露，香农芯创无论是利润还是增速均仅次于芯片厂德明利。但细究来看，第三季度公司营利增速双双放缓，归母净利润甚至环比下滑26.61%。

在这场AI存储狂欢下，依靠分销业务的香农芯创并未掌握实际的定价权，上游芯片原厂牢牢把握着绝大部分涨价红利。一方面，存储持续涨价下，分销商销售成本持续抬升，香农芯创第三季度成本环比增速已然超过收入。另一方面，分销商分配大量资金用以预付锁定存储原厂库存以及备货周转，高资金占用需求下香农芯创负债率提升至79%，依靠短债填补资金缺口的同时，5亿利息费用也吞掉部分利润。

7月1日盘中，香农芯创股价达到顶点，公司市值超过1500亿元。狂飙之后，公司股价出现超过65%的回撤，截至10月27日收盘，香农芯创市值回落至491亿元。

存储涨价收益有限，第三季度利润环比增速出现负增长

在AI存储狂欢下，今年前三季度，香农芯创总计实现营业收入约1064.26亿元，同比增长303.14%，这是公司历史上首次突破千亿营收。同期，香农芯创实现归母净利润53.4亿元，同比大增1386.13%。

但是，喜气洋洋的富贵之下，香农芯创超过9成收入源于电子元器件分销业务的销售结构，依然存在隐忧。仔细来看，第三季度香农芯创营利增速较第二季度双双放缓，营业收入继续环比增长26.85%，归母净利润却出现近27个百分点的负增长。

作为分销商，香农芯创的业务逻辑即为获得原厂的销售代理、经销授权后将产品销售给下游客户，并同时为上下游提供全流程的供应链服务，以实现业务收入和利润。简单来说，赚取其间的价差以及一定的增值服务费是分销商最核心的利润来源。

目前，香农芯创先后取得全球前三存储器供应商之一的SK海力士、全球著名主控芯片品牌MTK的授权代理权，以及AMD的经销商资质。据上海证券报，据市场分析，公司约70%的收入来自代理SK海力士的存储产品销售，剩余30%来自代理联发科主控芯片及兆易创新存储产品。

2026年来DRAM、NANDFlash等主要存储产品价格显著上涨，AI算力基础设施建设是首要驱动因素。但在这场由需求带动的涨价周期里，下游需求却又因存储高价出现短期调整。

据央视财经10月27日报道，华强北商家表示，高企的内存价格使得部分消费者选择观望，整个市场需求下滑，为了迅速回笼资金减轻库存压力，不少渠道商选择降价出货，近期内存价格相此前期高点出现了回调，不过由于渠道商拿货价格都比较高，降价幅度也并不大，整体内存价格仍居高位。在这种博弈下，内存条市场存在“有价无市”的现象。

目前，香农芯创下游客户主要为国内互联网云服务商和国内大型ODM企业，但与消费零售市场相似的是，公司作为中间渠道商无法将上游存储产品的涨价完全转嫁给下游客户，这也或是公司第三季度负增长的主要原因。

从财报数据来看，第二季度由于销售端需求旺盛，存储终端销售价格大幅提高，香农芯创营收环比增速达到53.5%，此时由于前期囤货库存等因素影响，公司营业成本环比增速仅为46.4%，短期获得更大的价差，毛利率推高至11.6%。其中，电子元器件分销业务毛利率达到8.89%，较上年同期增长6.45个百分点。

到第三季度，香农芯创营收环比增速放缓至26.6%，存储原厂产品涨价趋势依然没变，香农芯创营业成本环比增速则提高至34.8%，反超收入的增长速度，公司第三季度毛利率较第二季度下降超过5个百分点。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜对蓝鲸新闻记者表示，第三季度不是需求崩了，而是分销商从“暴利去库”切到“高价补库”的过渡季。对于香农芯创第三季度环比增速放缓，柏文喜认为，公司上半年赚的是早期低价库存在涨价周期出货的浮盈，Q3进入按原厂新高价补库阶段，价差被压缩低价库存红利耗尽，同时SK海力士等上游继续提价，采购成本涨幅吃掉销售涨价空间。

不过，香农芯创对存储行业中长期的增长依然保持较为乐观的态度，据证券时报，董事长黄泽伟表示，据预测，供给层面来看，存储芯片短期新增产能释放难度大，行业紧缺格局大概率持续至2028年，极端情景下或将延续至2029年。目前全球头部存储原厂2027年相关产能已基本被长协锁定。需求端除AI云算力客户之外，人形机器人、智能驾驶等新兴赛道将持续打开增量空间，长期需求基数可观。

分销难掌话语权，大额资金“占用”持续推高负债率

存储涨价周期里的红利分配权更多掌握在上游厂商手中，分销商在产业链话语权并不强悍，无法将涨价完全传导给下游客户的同时，部分利润还将被上游厂商侵蚀。除此之外，由大额预付等带来的资金紧缺进一步“侵占”分销商的利润。

截至9月末，香农芯创账面预付款项余额达到约94.61亿元，较2025年末增长超过14倍。这意味着，在需求催动存储价格狂飙的当下，作为分销商的香农芯创需要预先支付大量的资金锁定上游厂商紧缺产能。并且，公司预付款项的增长幅度远远超过收入的增速，这同样是上游厂商话语权的体现。

相对应的，截至9月末，香农芯创账面应收账款余额约为109.1亿元，较2025年末仅增长约209.66%，公司解释其主要为总体销售额增加，导致期末未达到结算账期客户销售金额的增加。从增幅比例来看，香农芯创下游客户回款速度很快，在存储供不应求的周期里，1-9月香农芯创经营现金流入约为54.38亿元。

但是，在上游厂商强话语权下，香农芯创依然存在资金缺口。一方面，截至9月末，香农芯创账面存货余额约为69.05亿元，较2025年末增长165.74%，受存储涨价、业务规模增加的影响，公司备货用以周转的资金占用成本进一步增加。

此外，截至9月末，香农芯创账面货币资金余额约为186.61亿元，较2025年末增加162.69亿元，增幅超过680%，但其中绝大部分资金为采购大幅增加导致的开具国际信用证缴纳的保证金增加，明确属于不能随意使用的“受限资金”。

在对存储周期红利的争夺下，香农芯创负债率连续攀升，截至9月末公司资产负债率达到79.23%，达到近五年的最高水平。面对突然爆发的高资金周转需求，香农芯创以较高利息率的短期债务覆盖，期末公司短期负债约141.11亿元。1-9月，香农芯创为此支付的利息费用达到5.75亿元，是上年同期的3倍。

近年，香农芯创不甘于只赚分销商的利润，公司另一块业务重点就是自己成为上游厂商，进行自研芯片“海普存储”的销售。

今年上半年，海普存储业务收入达到36.26亿元，同比大增996.19%，销售金额超过2025年全年的两倍。更重要的是，海普存储业务的毛利率达到53.51%，较上年同期增长53.2个百分点，远超过公司核心的电子元器件分销业务。

香农芯创并未在三季报中披露海普存储的实际增长，不过短期内自研芯片还是无法撑起公司的千亿营收。

从2025年第三季度开始，香农芯创股价随存储涨价周期一路飙升，从35元左右最高上涨至325.86元/股，累计涨幅超过800%，股东户数从3.4万涨到了14.88万，仅仅2026年上半年就再次实现翻倍。

截至10月27日收盘公司股价为104.53元/股，利润狂飙的同时，公司股价却较7月1日的盘中高点回撤超过65%。

柏文喜表示，市场担心的不是“现在赚多少”，而是存储涨价已20个月，第三季度涨幅收敛，2027年原厂扩产后若价格反转，香农芯创的高价库存或将面临减值，此外百亿级预付和应收占用下，公司依赖融资盘和信用证，未来景气一松、现金流压力立现。香农芯创后续看点重点在于海普存储产品毛利占比、库存周转天数、以及预付敞口能否收敛。

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